PAC廖明：创投人既要低头锄地，也要抬头望天

2019年7月 14 日，当廖明意外收到Preqin 邮件、邀请他为之首次出版的中国 PE/VC 市场的旗舰大报告撰写文章的时候，他没有想到自己在 2018 年初创立的Prospect Avenue Capital (PAC) 会成为有史以来第一个在 Preqin 报告上写文章的中国基金。

作为专业的全球另类资产数据平台的Preqin 曾就这份报告访谈过几十个中国基金，为什么挑选了一个成立不到两年的基金来向全球LP详释他们的关切呢？

是时候认识一下廖明了。

这或许是一个令你陌生的名字，他创办的PAC至今也不过两年，但已在金融 科技 、云服务、物流等行业布局了8家公司，为人所熟知的名字有：老虎证券、容联云通讯、TalkingData和福佑卡车等。其中5 家中后期公司全部能实现 IPO：老虎证券已经美国上市，另外4 家将在 2020 和 2021 年上市。虽然PAC是一家PE基金，但在黑天鹅频发的过去两年能获得如此稳健的投资结果，委实并非易事。

这仰赖于廖明独到的投资理念。在创办PAC之前，普林斯顿大学毕业的廖明先后供职于摩根士丹利、凯雷、巴克莱和瑞银集团。除了在凯雷，他此前的职业路径几乎依循着典型的投行人生涯延展。长期的投行训练和资本市场的浸淫，奠定了廖明投身一级市场后最关键的投资方法论：以终为始，永远以二级市场的眼光看待一级市场投资。

回望 2019，Wework的IPO中止无疑是最具戏剧化的商业事件，就连缄默的投行也坐不住了。摩根士丹利美国首席股票策略师麦克威尔逊放言：“Wework的IPO失败标志着一个时代的结束。”此言当然不仅针对Wework，更是对席卷全球的新经济创投浪潮的“总结陈词”。而事实上，廖明更早道出了这一观点。

9月，当廖明撰写估值的章节时，就对Wework事件及其 历史 意义做出了和威尔逊“一字不差的表述”。但由于报告的滞后性，这篇文章直到年底才得以问世。他在文中总结Wework 历史 教训时还指出，造成这一现状的原因在于：真正意义上的互联网公司极其有限，大多数公司是传统行业公司，只是运用了互联网或 科技 元素，但使用了互联网公司的估值，因此造成估值高企。

10 月底，管理资产超过两万亿美金的 JPMorgan Asset Management的战略部主席 Michael Cembalest 用一篇报告再次震动华尔街，对一级市场的估值体系做了非常尖锐的批评，表述了和廖明完全一样的观点：互联网公司数量很少，使用了互联网工具的传统公司必须使用所在行业的估值体系，这样才能消除一级市场的估值泡沫，才能回归正常估值。

麦克威尔逊和Michael Cembalest两个重量级人物的的重磅报告，直指一级市场的估值弊端，宣告了一个时代估值体系的终结。拐点终于来了。

然而对廖明来说，从 18 年就坚持这个理念是很孤独的，数次放弃明星项目，他都承受了巨大的压力。但在市场喧嚣和清醒理念之间，他每次都选择了后者。

过去十年的中国创投狼奔豕突，更何况VC本身就是概率 游戏 ，这使得大量的投资人和创业者们对爆发性成长的期待到无以复加。许多几近癫狂的世相一度被传为佳话：见面10分钟签下TS、估值翻番直接打款……过去两年之所以被命名为中国创投行业的拐点，最关键的一点正是：公允性更强的二级市场，已经以难以辩驳的方式完成了对过去十年的巨大校验，其具体显形正是我们不断看到的估值倒挂甚至是IPO折戟。

这更加凸显了我们如今讨论廖明投资方法论的必要意义。所谓“二级看一级”，核心就是“以二级市场的公司定位和估值体系来看待一级市场公司”。他以小米为例：在一级市场被定位为互联网公司，2014 年的估值达到450亿美元，但目前最新市值为350亿美元，这正是因为“它90%的收入都来源于手机和硬件销售，这表明资本市场只认可小米是一家硬件公司”。

从公司的成长脉络来看，创业公司和投资机构也应关注同行业已上市公司传递的“信号意义”。“二级市场理性客观，盈利是所有商业模式的实质，持续亏钱不是任何商业模式的核心”。

比如他担任独董的在线教育公司“跟谁学”，采用了全行业“迄今唯一的盈利模式”--在线大班课，上市时估值使用了市盈率，被华尔街称为“终结者”。因为跟谁学是类比公司，其他在线教育公司必须盈利才能上市，所以资本市场的信号是“在线大班课、盈利、被资本市场接受、实现IPO”。因而在去年夏天，大量主打一对一、小班课的在线教育公司相继大力发展大班课业务，希望尽快实现盈利。

IPO一直是中国基金们最主流的退出渠道。廖明认为，既然这一点已明确无误，那所有PE/VC在投资时都应该思考：项目是否符合资本市场的要求——即是否可能IPO，如果它登陆二级市场，会获得怎样的估值？

“只有商业模式被资本市场认可、有正确的定位、基于所属行业进行估值、单位经济模型成立、有持续盈利能力的公司，才是值得投资的标的，也才能有效抵御IPO后二级市场的波动。” 廖明在文章中强调。

以上的公司评判标准被廖明总结为：“既要低头锄地，更要抬头看天”，也正是所谓的“以终为始”。

即便到如今，一二级市场长期仍存在着难以逾越的巨大鸿沟，相当一部分创业者和早期投资人似乎很难拥有二级的视野和思维。廖明认为，这恰恰是作为新基金的PAC能够投入（甚至是领投）多个明星公司的重要原因：在了解资本市场这件事上，他不仅提供稀缺的洞见，同时也包括切实的资源。比如，在他投资老虎证券之后，就迅速安排多家投行中国区负责人拜会公司，安排非交易路演和反向路演，推荐高管和独董，主持投行选美和项目启动会，甚至参加招股书撰写会议，并在IPO定价和订单分配上提供建议和意见。

作为 Preqin 在中国的第一个信者，廖明理性的思考和清晰的声音，在去年12月中旬已经传递给了全球超过 83000 多机构投资者。

回到PAC身上，廖明表示，基金规模5亿美元，单笔投资额在1000万到5000万美元之间，但他并未明确锁定领域，因为根据二级市场的标准，“排除法”就能筛选掉很多项目。而对于他认为有投资价值的公司，他的二级经历是一个重要加分项，“能帮忙、甚至是别人帮不了的忙，是投资很核心的竞争力。”